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教育板块2024年中报总结显示，2024H1，教育板块营收同比增长35%，归母净利润同比增长30%，强劲需求加持下板块延续复苏增长态势。分子板块看，景气度高，但受低价竞争影响及上半年事业单位考试排期影响，板块收入承压同比-10%，但积极降本增效下归母净利润同比+141%。职业培训中行动教育大客户战略保驾护航，收入+35%，扣非后归母净利润+39%。
年初至今（2024/1/2-8/31）万得教育行业指数（886040.WI）承压回落，跌幅33%，跑输大盘30pct，系部分AI概念炒作资金退潮及个别权重股回调所致。学历教育、K12教培质优标的仍能实现差异化超额收益，教育板块有7只标的实现上涨，其中基础学历教育标的2只（成实外教育/天立国际控股），K12教培标的5只（思考乐教育/卓越教育/科德教育/学大教育/昂立教育）。
基础学历教育上半年收入同比增长56%，恢复至2021H1的104%（+37pct），其中天立表现强势（同比增长74%）；
K12教培延续强劲复苏趋势，收入保持较快增长，同比增长42%，恢复至2021H1的67%(+20pct)；
公考（同比口径下仅统计粉笔、中公）上半年收入承压下滑10%，考虑系上半年事业单位考试排期影响；
民办高教同比+15%、基础学历教育+13%，考虑学校以年为单位预收学费，中期合同负债余额主要受收入确认节奏影响，对下半年度收入指引意义有限；
归母净利率来看，民办高教＞职业培训＞基础学历教育＞公考＞K12教培：民办高教为29%（-4pct），职业培训为20%（-10pct），基础学历教育13%（+2pct），公考13%（+8pct），K12教培4%（+2pct）。
K12教培及基础学历教育基本面最为突出，公考高景气度下可期待后续逆转，职业培训分化程度高：上半年度K12教培需求旺盛，收入维持快速增长，摊薄效应下盈利能力亦有所提升。
职业培训显著分化，行动教育大客户战略保驾护航，现金流健康，维持较高分红比例、红利属性突出；传智教育因招聘环境影响收入承压，挖掘收入新增长点。
以万得教育行业指数（886040.WI）为参考，回顾年初至今教育板块行情，板块整体出现承压回调，年初至今跌幅33%，跑输大盘30pct。该指数是以万得中国行业分类编制的主题行业指数，涵盖A股教育板块标的；其中，中公教育权重最高（27%)，期间较剧烈的回调对整体指数有较大影响。
学历教育、K12教培质优标的仍能实现差异化超额收益。教育板块有7只标的年初至今（2024/1/2-8/31）实现上涨，其中基础学历教育标的2只为成实外教育(+123%)、天立国际控股（+37%）；K12教培标的5只为思考乐教育（+95%）、卓越教育（+67%）、科德教育（+20%）、学大教育（+10%)、昂立教育（+7%）。
其余K12教培头部公司股价回落，如新东方、好未来，或系高景气度下积极扩张，利润率短期承压；公考标的股价承压，或受竞争格局及上半年度事业单位排期影响；民办高教考虑选营推进较缓仍对股价造成一定压制。
2024年以来，监管部门表态积极。2024年2月，教育部颁布《校外培训管理条例（征求意见稿）》，义务教育学科培训延续了强监管态度（限制营利性、培训时段等），但未限制非学科类培训以及高中学科培训以市场化形式运营，实际是肯定了K9学段转型方向（非学科&素养培训）及高中学科的渐进放松，明确了校外培训成为学校教育有益补充的基本定位。
2024年4月11日深圳市福田区召开了加快审批中小学生非学科类校外培训机构宣讲推进工作会，提及「优化流程、加快审核，对达标的教培机构应批尽批」；同年4月16日，北京「双减」专项行动启动会中，明确加快实现非学科类机构「应批尽批」。
2024年8月，国务员发布《国务院关于促进服务消费高质量发展的意见》，提及推动社会培训机构面向公众需求提高服务质量。
2024年以来，监管部门重新审视培训需求的合理性，非学科培训迎来发展机遇，合规机构牌照审批加速，高中学科培训也渐进放开。
K9非学科培训牌照审批提速。根据全国校外教育培训监管与服务综合平台数据，受政策「应批尽批」推动，义务教育阶段线下营利性非学科牌照审批边际增长较快，初步预估9月份单月新增牌照超200家，较年初以来审批速度明显提速。
素养培训供给仍相对稀缺。受牌照供给提速影响，市场担忧K9学科培训竞争边际恶化，但据我们跟踪数据，非学科培训牌照审批虽边际提速，但新增牌照中多数仍为美术、舞蹈、主持等纯素质类培训，这与现阶段教培龙头所推行的素养培训在需求的刚性程度上存在较大差异。以编程、戏剧、思维、科学为代表的素养培训供给仍相对稀缺。
高中线下营利性牌照仍系存量竞争格局。如下表所示，与「双减」政策对高中阶段学科牌照审批态度一致，目前高中线下营利性牌照仍为存量竞争格局，如9月以来高中学科牌照边际呈现递减趋势，预计系部分培训机构注销牌照离开教培行业所致。
1)广深区域龙头卓越、思考乐2024Q2收入增长最快，分别+68%/+59%，思考乐受益于参培人次提升，卓越预计素质教育收入增速较快，分析系区域内品牌已扎根消费者心智，扩张市场阻力较小；
2)其次为好未来（+50%）、高途（+44%）、新东方（+32%）、昂立教育（+31%)，其中好未来培优素质预计贡献30+%收入，低基数下Q2增速较快；高途Q2积极拓展线下网点，收入增长较为明显；新东方教育新业务实现增长超50%;昂立教育非学科培训业务参培人数迅速增长，幼小段由1.5万人增至约3万人，初中段由2.7万人增至约3.5万人。学大教育Q2收入同比+25%，前期公司以提升已有网点人效、坪效为主，扩张以在原有网点基础上扩面积为主。
3)盛通股份、科德教育受非教育业务影响较大；豆神教育核心产品录播课重复购买率低，静候后续产品迭代(-55%)。
学大教育Q2营收已超过双减前2021水平，其余公司除新东方已恢复至94%外，均还具有一定差距。
盈利能力改善：学大教育2024Q2归母净利率+0.7pct，为个性化辅导旺季，收入增长释放规模效应，网点人效、坪效走高，及期间费用管控良好；思考乐专注课后教育，收入增长释放经营杠杆，归母净利率+4.9pct；卓越教育低基数上快速增长，归母净利率+6.4pct；豆神教育2024Q2成功扭亏实现归母净利增长，归母净利率+34.3pct；科德教育实现归母净利0.22亿元，好未来实现归母净利润0.3亿美元，归母净利率+14.2pct，预计系高景气度下培优、高中净利率较高，学习机业务仍处亏损状态；昂立教育低基数下同比+26.0pct，期待后续扭亏。
归母净利率走低：新东方期内加大文旅业务投入&加速网点扩张，发放员工奖金奖励及受东方甄选影响致Non-GAAP归母净利率下滑4.0pct；盛通股份归母净利率下滑0.3pct，子公司乐博乐博仍处亏损状态；高途Non-GAAP归母净利率下滑50.4pct，考虑主要受转型探索线下影响。
卓越、思考乐、高途合同负债增速较高，分别实现184%/93%/75%增长，均高于当期收入增速（68%/59%/43%）。反映在积极扩张下，后续收入增长有望实现提速。
新东方合同负债增速+33%，公司给出下一季度不考虑东方甄选，收入美元口径下增长31%-34%；好未来合同负债+61%，公司给出人民币口径下收入增长44%-47%的指引，仍有望维持快速增长，但后续会加大投入，Non-GAAP经营利润或实现微利。
学大教育合同负债+20%，环比一季度末（+24%）有所降速，预计主要系二季度为个性化培训销课旺季。后续公司全日制培训业务放量有望平滑个性化培训的季节性影响。
2024年基础学历教育监管环境呈稳定态势，义务教育与高中学段监管环境仍存较大差异。2021年《民促法实施条例》坚持「义务教育学段不得设立营利性民办学校」，并进一步规定「提供义务教育的学校不得与关联方交易」，从严监管民办义务教育学校，而监管并未禁止民办高中选营、关联易，亦没有制定较为强硬的民办学位压降目标。考虑监管环境的不同系两个学段的差异法律地位及教育经费的客观支出条件决定，基于此分析短期内监管政策出台的背景环境不会有较大幅度调整，2024上半年相关监管环境也呈现稳定态势。
20届三中全会《决定》延续2023年起相关表述，引导规范民办教育发展。20届三中全会中延续2023年起政府工作报告中相关表述，强调引导6686体育登陆、规范民办教育发展。此次新提及建立同人口变化相协调的基本公共教育服务供给机制，但考虑短期财政压力及普高、职高的公平性问题，涵盖小学及初中的义务教育模式短期内很难会有大规模调整。
基础学历教育（民促法出台后上市公司均主要覆盖高中）2024上半年需求刚性突显，主要体现在三方面：
生育高峰红利延后释放，2024新一届高中生适龄人数仍在增长。据出生人口数量推算，2024年应届初中毕业生约为1615万人（即2009年出生人数），同比增长7万人；高中三个年级的适龄人群数量仍在爬坡期（即2007-2009年出生人数），2024年为4817万人，同比增加31万人。
民办普高仍是普通高中教学体系的重要组成成分。如下图所示，以2024年上半年深圳市政府官方披露的高中学位数量为参考，普通高中学位占比超70%，其中民办高中占总体高中学位占比超20%。目前初中应届生就读普通高中的意愿仍十分强烈，而民办普通高中仍是学生获得普通高中教育的重要途径。
多元化升学重要性突显，基础学历教育公司有望发挥更大作用。以2024年北京大学本部本科新生结构为例，其中非高考的竞赛报送、强基计划等招生占比约47%，较2023年提升6pct，多元化升学重要性再次突显。在优质教学资源相对稀缺的城市，公办教学资源通常要集中用以办好更基础的高考升学，在此背景下基础学历教育公司可凭借集团化办学引入竞赛班资源。
24H1营业收入：天立国际控股同比+74%至16.5亿元，其中教育服务8.5亿元/+64%，餐厅业务2.9亿元/+20%，托管业务0.2亿元/+35%，销售货物收入+189%；成实外教育同比+27.7%至5.2亿元，其中学费收入4.2亿元/+27%；凯文教育+18.9%至1.5亿元，其中教育收入1.5亿元；科德教育同比+3.8%至3.7亿元，其中中职及全日制学校收入+5%至1.7亿元。天立/成实外/凯文/科德2024H1营收入分别恢复至2021H1的186%/45%/77%/83%，其中天立国际控股主要系积极外延扩张学校以及发展托管、综合素养、食堂、电商等多支业务。
盈利能力：天立国际控股归母净利率略微下滑0.3pct至17.6%，分析主要系利润率较低的销售业务占比走高导致；成实外教育归母净利率提升0.9pct至5.8%，凯文教育仍处在亏损状态，科德教育归母净利率略微下滑0.5pct至16.2%，考虑主要系芯片投资亏损拖累。
天立国际控股2024H1服务学校50所，较2023H1新增6所，其中自有高中约33所。服务学生数量达3.7万人，同比增长+44%。由于天立自2018年起已积极探索省外市场，已经积累了一套较为完整的标准化扩张流程；同时通过多年教学、教学能力已得到较为广泛验证。后续公司通过租赁、并购等多元轻资产扩张模式后续有望维持3-5所扩张规模。
科德教育2020年收购西安培英育才、2021年收购天津旅外，在原有全日制封闭式培训校区的基础上，新增两所中职院校。近年来中职院校收购节奏放缓，考虑系公司优先布局AI+教育，收购中昊芯英。后续可期待培训校区扩张及现有中职院校新增校区。
成实外教育高中数量保持稳定，2023年9月计划于眉山市以轻资产模式新开设一所营利性高中，同时2024年将五龙山学校及五龙山高中合并为一贯制学校6686体育，并将其出售至表外。学生数量上，2024H1高中生人数为8455人（+23%），快于整体学生人数增长，其余为大学生。
凯文教育运营海淀凯文和朝阳凯文两所学校，2024上半年在校学生人数约为2000人，校区利用率预计约50%，已有校区招生爬坡空间仍存。
2024H1民办高教选营推进节奏仍较缓，但民办高教未被禁止进行关联交易。高等教育是教育的重要组成部分，民办高教也被纳入2021《民促法实施条例》的统一管理下。《民促法实施条例》中指出，义务教育阶段民办学校不可选营，但未明确高等教育阶段学校能否以营利性质开展；仅仅只阐述可以举办职业教育相关的民办学校。在实际操作过程中，除上海外大部分省份仍在民办学校分类登记过程中，未取得选营的实质性进展。但另一方面《民促法实施条例》亦未被禁止进行关联交易，民办高教上市公司仍可正常开展工作。
社会力量响应着力构建高质量高等教育体系主要任务，上半年度民办高校数量新增12所。教育部6月20日公布我国民办高校数量新增12所至801所，在全部高校中占比25.70%/+0.03pct，规模庞大且持上升趋势，民办高校在高等教育层面仍发挥重要作用。考虑到普通高中毛入学率提升叠加高中适龄人口数仍保持上升，未来参加高考学生的本科录取率或有下行压力，对优质高等教育学校学位增长提出更高要求。在助力学位供给、产教融合方面，民办高教或有更大舞台。
2024H1民办高教营收实现稳健增长：中教控股、新高教集团、中国科培、希教国际控股分别实现营收增长18.3%/13.8%/10.4%/5.5%。中教控股增速较快，主要系国内市场在校学生人数及学费增长，国内市场同比+19.2%。
2023-2024学年办学规模扩大：中国科培2024H1在校学生人数增长10%达到12万人，其中本科生约6.5万人，占比提升6.5pct。希教国际控股2024H1在校学生人数突破29万人，创历史新高。新高教集团23-24学年旗下学校在校生人数约14万人，新招人数同比增长2.7%，其中本科生占比提升3.4pct.中教控股全日制在校生达24.8万人，同比新增约7%。
盈利能力层面，中教控股/新高教集团/中国科培归母净利率分别下降3/1/2pct，分析系目前求职环境下，要维持较高就业率需要加大教育质量建设，提高学生就业竞争力；希教控股计提可转债公允价值损失，归母净利率下滑11%。
关注红利属性：中教控股/新高教集团/希教国际控股/中国科培中期分红率分别为约45%/暂不发放/暂不发放/约30%
国考报录比提升至77:1。2024年国考招录约4.0万人，同增6.7%。最终报考通过审核人数约303.3万人，同增16.7%，增速同样显著快于扩招，报录比自70:1再次提升至77:1。备考周期基本维持不变（43天）。一方面青年就业压力大，考公热情高涨，报考人数快速增长，教培潜在消费群体持续扩张；另一方面竞争愈发激烈，考生「上岸」难度加大，将进一步刺激释放高质量培训服务需求，参培率有望获提升。
省考报名人数除新疆、外同比+17%。汇总中公统计数据及各省披露新闻，我们统计2024年省考报名总人数将超过563万人，可比口径下2023省考报名人数测算为483万人，同比增16.5%，增速远大于扩招幅度（招录人数+3.4%）。24年相应平均报录比分别为28.4：1，23年为25.2：1，竞争激烈程度进一步提升。
公考赛道：2024年，公考TOP3机构CR3边际下滑，分析系受行业竞争加剧、机构仍需解决历史包袱等原因综合影响。
据最新财报数据，粉笔2024H1营收16.3亿元/-3%；中公教育收入14.5亿元/-16%。华图山鼎收入15.1亿元，其中非学历培训业务实现收入14.9亿元（去年暂无可比数据）。粉笔与中公中期收入同比均下滑，我们分析一方面系事业单位联考时间提前3月30日（往年多为5月份），与省考撞期影响对应的培训需求；其次2024年行业低价竞争也更为激烈，部分区域品牌采取较为激进的定价策略。此外，各家机构阶段也面临各自问题，如中公教育退费问题仍在推进，华图资产注入进程也仍在推进。
降本增效成为头部机构的共同选择。2024H1，粉笔Non-GAAP归母净利率提升4pct至21%,系AI高效赋能教师，推动毛利率提升3pct至54%，此外公司销售/管理/研发费用率分别同比+1.6/-6.9/-1.9 pct，销售费率考虑系加大市场投放以抢占份额，管理费率系雇员略有精简。中公教育归母净利率提升3pct至8%，系公司强化成本管控，聚焦利润，销售/管理/研发费用率分别同比-1.1/-0.4/+1.1pct；华图山鼎归母净利率为8%,毛利率为56.54%，销售/管理/研发费用分别为29.5%/16.5%/1.5%.
合同负债储备表现有所分化。截至2024年6月30日，粉笔账上合同负债为2.12万元，同比+13%；中公教育合同负债29.02万元，同比-14%；华图山鼎账上与非学历培训业务相关的合同负债余额为7.56亿元，其中与考试通过相关的合同负债余额为3.64亿元，该部分合同负债余额为待考试成绩出来后可退费金额的上限，粉笔合同负债仍维持增长，中公则受阶段经营困扰合同负债同比降低。
传智教育：24H1营收1.11亿元同比下滑65.03%，学历高校构筑新成长曲线。公司提供IT培训服务，以就业为导向，受宏观经济扰动学员报名人数降低，收入大幅下滑，利润承压，同比转亏，公司实现扣非前后归母净利润-0.34亿元/-0.47亿元。公司2024年1月30日，公司发布公告披露增资全资子公司大同好学（高职院校），学校业务有望为公司提供稳定的现金流。
中国东方教育：业绩表现良好，主要受到成本和费用管控带动。24H1实现营收19.8亿元，同比增长1.6%，实现经调整纯利2.8亿元，同比增长57.9%。24H1，公司新培训人次同比-7.7%至7.8万人，平均培训人次同比-1.7%至14.5万人，但通过招生策略优化+降本增效，盈利能力改善明显。
2024年上半年公司实现归母净利润1.36亿元，符合预期。2024年上半年，公司实现营收3.89亿元，同比增长35.16%；实现归母净利润1.36亿元，同比增长29.19%,扣非后归母净利润1.36亿元，同比增长38.84%。其中，营业收入与扣非后的归母净利润高于此前发布的2024年半年度预增公告中值（分别为3.75亿元、1.35亿元），归母净利润略低于预增公告中值（1.40亿元），但均处在预计范围内，总体符合预期。
分项目看，2024H1管理培训/管理咨询/其他业务分别实现营收3.13/0.73/0.03亿元，管理培训仍是主要营收来源，预估管理培训+咨询业务收入同比增约35%。2024Q2，公司实现销售商品&劳务现金收入2.9亿元/+2.75%，环比24Q1(+31.7%)降速明显，预计系部分企业付款意愿下行扰动。截至6月30日，公司合同负债为10.0亿元/+15%（一季度末同增约25.6%）。
持续维持高比例现金分红。2024上半年拟每10股派发现金红利10元（含税），合计拟派发现金红利1.18亿元（含税），占公司2024年半年度归属于上市公司股东的净利润比例为86.70%，上市以来持续维持高比例现金分红（2021-2024H1分红比率分别为109%/213%/97%/87%）
维持板块「优于大市」评级。2024年以来教育板块在常态化监管环境下重回有序增长，兼顾当下各赛道竞争格局以及龙头经营趋势展望，重点推荐学大教育、天立国际控股、行动教育、新东方-S；其次建议关注豆神教育、凯文教育、昂立教育、好未来、高途集团、粉笔、华图山鼎、中公教育、科德教育、中教控股、传智教育等。
报告来源：2024年9月27日——国信证券《板块延续复苏增长态势，K12教培景气度尤为显著——教育板块2024年中报总结》
